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《2016市值管理研報》發布,解密A股洶涌定增背后的市值管理之道

發布時間:2016-09-28 17:16:26來源:作者:清科研究中心  錢浩

摘要近年來二級市場的持續火爆,并購、定增頻現,上市公司市值管理意愿強烈,同時越來越多VC/PE機構通過并購、定增等模式進行市值管理。

  市值管理是上市公司基于公司市值信號,綜合運用多種科學、合規的價值經營方式和手段,以達到公司價值創造最大化、價值實現最優化的一種戰略管理行為。市值管理是推動上市公司實體經營與資本運營良性互動的重要手段。市值管理的核心是價值管理,是價值創造與股東價值實現,同時企業的市值管理行為也能夠為企業創造更好的融資環境,為企業的業務升級和轉型提供更為便捷的資金支持。近年來二級市場的持續火爆,并購、定增頻現,上市公司市值管理意愿強烈,同時越來越多VC/PE機構通過并購、定增等模式進行市值管理。

  鑒于此背景,清科研究中心特推出《2016年上市公司市值管理專題報告》,從市值管理的基本概念和含義切入,剖析中國上市公司市值管理的現狀、特點、參與方以及中國A股市場市值管理的必要性;同時對上市公司市值管理的策略及典型案例進行分析,著重解析VC/PE機構參與上市公司市值管理的機會及方法,最后提出中國上市公司市值管理中尚存在的不足及未來發展展望,以期為VC/PE機構及上市公司本身未來參與市值管理提供借鑒。

  A股市值持續波動,創業板“溢價效應”明顯

  “市值管理”是伴隨著我國資本市場創新發展而出現的全新概念,它的提出始于2005年上市公司股權分置改革辦法的出臺,該辦法也使得中國資本市場開始進入全流通時代,市值成為上市公司的標志和廣泛關注的核心指標。

  截止至2016年6月30日,中國共有A股上市公司2,887家,公司合計市值50.75萬億,平均單個公司市值175.78億元,平均市值已經略高于同屬大中華地區的香港市場,但相比起美國還有較大的差距。

  清科觀察:《2016市值管理研報》發布,解密A股洶涌定增背后的市值管理之道

  從2000年到2015年,中國股市經歷了過山車似的行情,2000年初上證指數僅為1366.58點,2007年10月16日,上證指數攻下6124點高地,創歷史新高。2007年之后,指數一路下滑,最低跌破2000點,2015年一撥牛市中上證指數再次站上5000點,隨后股市又經歷斷崖式下跌,到2016年,上證指數持續在3000點上下徘徊,與此相對應的上市公司市值也在2007年和2015年來到了兩撥同期高點。

  清科觀察:《2016市值管理研報》發布,解密A股洶涌定增背后的市值管理之道

  截至2016年6月30日,滬深A股共有上市公司2,887家,市盈率為20.53。其中,上證A股市盈率為14.25,深圳主板A股市盈率為32.88。市盈率最高的板塊為創業板,高達84.08,以TMT為代表的新興行業在近幾年得到了蓬勃發展,阿里巴巴、京東、騰訊等互聯網公司市值相繼創出天價,也助推了創業板公司估值水漲船高。

 清科觀察:《2016市值管理研報》發布,解密A股洶涌定增背后的市值管理之道

  樹立產融結合意識,多模式并行進行市值管理

 

  任何一家上市公司都是在兩個市場進行經營,第一個市場是資本市場,這個市場的經營目標是市值。第二個市場是產品市場,這個市場經營目標的核心是利潤。好的上市公司管理不是單純的股價管理,或者通過業績的提升提高公司市值,而是應當產業、資本雙向聯動,形成市值增長。市值管理要圍繞價值投資的核心理念,依托于資本幫助企業進行同行業及上下游資源整合,尋找與企業具有積極協同效應的資產與業務,實現企業的產業深化,從而再形成更高的企業價值。

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  市值管理時代,EVA成為上市公司業績評價的一個首要指標,EVA是公司財務利潤超出資本風險機會成本(包括機會成本和資本的風險成本)的剩余部分,反映的是公司在特定時間內創造的價值。市值管理的核心理念在于三方面:第一點上市公司應樹立產融互動和創造EVA的經營理念,;第二點是上市公司應建立市值管理的經營體系;第三是上市公司應在市值波動中進行價值實現,增加股東財富和公司競爭力,促進可持續增長。

  上市公司是市值管理最直接的操作者,也是市值管理的最大受益者。市值是上市公司股本與股價的乘積,在股本可比的情況下,市值因股價的漲跌而增減。市值管理不僅致力于價值創造,還要進行價值實現。即當市場價格被扭曲時,通過適當的資本運作,改善股價的扭曲或被低估的程度,實現公司外在價值的增值,是公司市值管理的重要內容。在具體實施策略上包含分拆、并購、回購、增發、股權激勵、投資者關系管理等。

  以并購基金和定向增發為重點,VC/PE機構抓住上市公司市值管理紅利

 

  行業研究深入、募資渠道廣泛、外部資源豐富等優勢使得VC/PE機構目前也成為上市公司在市值管理中熱衷選取的合作對象。在市值管理的實操中,VC/PE機構利用自身資源為上市公司提供咨詢、盡調、募資等服務,其中最主要的兩種合作模式分別是“上市公司+PE”的并購基金模式和VC/PE機構參與上市公司定向增發。

  1、“上市公司+PE模式

 

  股權分置改革以來,現金或發行股份支付一直是上市企業并購交易的主流支付手段,但是現金支付會給收購方帶來巨大財務壓力,而發行股份收購還需經過證監會核準、發審委審核,時間周期較長。隨著近兩年并購基金在我國的逐步興起,“上市企業+PE”式產業并購基金也開始成為上市企業并購交易可供選擇的支付方式。自2011年始,天堂硅谷先后已與大康牧業廣宇集團京新藥業升華拜克等上市企業簽署了發起設立并購基金的協議。這種“上市企業+PE”式的產業并購基金所投資項目的退出主要是上市企業并購其同行業或產業鏈上下游企業,而且與一般基金以及之前成立的一些并購基金購買目標企業的少數股權不同,上市企業參與設立的并購基金通常需要取得目標企業的控制權,才能順利實現由上市企業對目標企業進行業務整合,并在適當的時機出售給上市企業而實現退出。統計數據顯示,自2016年初至年中,公告設立各類投資基金的上市公司數量已經超過了80家。

  “上市企業+PE”型并購基金助力上市企業并購優勢明顯:首先,可提前鎖定行業內的并購標的,并在可預見的時間段內自主選擇注入上市企業的時機,在確保未來增量利潤的來源的同時可有效實現市值管理;其次,上市企業參與設立并購基金進行收購屬于杠桿收購,只需付出部分出資,且根據項目進度逐期支付,剩余資金由外部募集,即可鎖定并購標的,不占用上市企業營運資金;第三,上市企業可通過并購基金提前了解目標企業,減少未來并購信息不對稱風險;第四,該種基金通過上市企業并購其同行業或產業鏈上下游企業實現退出,有助于推動上市企業對產業鏈上下游進行整合。

  2、定向增發

  VC/PE機構參與上市公司定向增發是一種常見的模式,一方面目前定向增發短期內有望帶來較高的回報比例,且投資上市公司能夠帶來更好的資本流動性。另一方面企業在發展過程中需要資本助力轉型升級。多數定增項目都是折價發行的,增發比例逐年呈現下降的趨勢。

  另外,定向增發也可以配合并購以達到更好市值表現。上市公司向投資機構定向增發,市場感覺投資機構增持股份可能是上市公司有利好或者擬進行收購從而引起資金追捧。股價上漲后,上市公司再進行大規模并購,便可以更高市值更少股票收購投資標的,收購之后,收購標的利潤裝入上市公司,股價再次上漲,市值再次增加。投資機構再出售部分股份,即可在定向增發、收購兼并、市值管理三個鏈節上獲得豐厚收益。

  2016年上半年中國A股市場共有上市公司實施增發386起(按公告時間計算),共有317家上市公司實施,實際募資金額8,330.75億元。民企、地方國企、國資委央企是實施定增的主要企業類型。大股東參與定增的熱情逐年來有所減退。實施定增的行業分布漸漸趨于分散,定增目的分配比例也漸漸趨于均衡。發行對象除常見的券商、高凈值個人、證券投資基金外,弘毅、鼎暉、東方富海等國內知名投資機構旗下基金也廣泛參與上市公司的增發融資。

  清科觀察:《2016市值管理研報》發布,解密A股洶涌定增背后的市值管理之道

  機遇與挑戰并存,上市公司市值管理仍存四大問題

 

  市值管理的浪潮興起,眾多機構蜂擁而入,協助上市公司進行市值維護,但目前國內大多數市值管理方案,歸根到底都是圍繞著公司短期內的股價做文章,缺乏公司長期內在因素的優化,諸如公司治理、經營管理、投資者關系,國內市值管理還存在以下幾點問題:一、公司缺乏市值管理意識,管理層主抓生產經營,缺乏對市值的關注。部分高管對于市值管理的認識也局限于提高股價,尚未認識到產融互動的重要性;二、公司尚未形成市值發展的統籌考慮和安排,沒有制定市值目標和實現路徑;三、公司沒有市值管理機制和流程;四、公司沒有設立市值管理指標和考核體系。

  隨著市場的逐步成熟,VC/PE機構、券商、中介機構等上市市值管理參與方分工更加明確、服務更加專業,行業產業鏈也將逐步形成。另外監管層從2014年至今也出臺多部法律規范上市公司市值管理,一方面鼓勵上市公司建立市值管理制度,另一方面嚴控惡意炒作股價的行為。未來在新興市場整合和傳統產業轉型升級的大背景下,上市公司市值管理市場預計也將出現更多的利好和機會。

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